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当前的国际经济金融形势如晚霞般荒唐，此时明确性的强烈评价应该特别谨慎 历史似乎总是惊人地相似 年8月11日汇率修订后，人民币对美元汇率总体进入下跌通道 年下半年，人民币兑美元下跌6.22% 年，人民币兑美元下跌了6.83% 年，人民币兑美元上涨了5.81% 正好年，市场上出现了人民币汇率进入新的上升周期的言论，笔者在那年发表了“贬值压力没有慎重根除汇率的新周期”的复印件(《国际金融》，年第十期)。 结果显示，年和年人民币对美元汇率分别下跌5.04%和1.65% 从年初到现在(截至9月3日)，人民币对美元汇率上涨了2.07% 最近，市场上又出现了人民币对美元汇率进入长期上涨周期的看法，资本市场上也出现了“汇率牛”推动大盘上涨的发言。 我认为现在也应该慎重地说人民币汇率进入了新的上涨周期。 在今后很长一段时间里，人民币对美元的汇率表现出双向变动也许依然很粗略 甚至不排除人民币对美元汇率在特定冲击下显着贬值的可能性 首先，人民币对美元的汇率被认为是长期的和周期性的。 最重要的论据之一是美元指数从牛变成熊进入长期下降阶段 笔者承认了以下两个事实。 第一，过去几年，人民币对美元汇率的趋势确实与美元指数的趋势呈高负相关。 也就是说，美元指数上涨时，人民币对美元的汇率减弱，反之亦然。 其次，结合现在的各种数据来看，美元指数的大致率确实进入了熊市(张明:“美元指数的大致率已经进入了熊市”、“中海外货币”、年第16期)。 但是，美元作为全球重要的避险货币和反周期货币两个特征，美元指数在短期内非常急剧下降是不容易的 相反，美元指数的趋势表现出很强的波动性 事实上，年中出现过类似的讨论 美元指数在年1月3日达到了103.3的阶段性升值 此后，逐年显着下降，逐年从下降至92.3，下降11分 从当时来看，很容易出现美元指数由牛变成熊的看法 但实际上，美元指数去年3月再次上涨到103附近。 现在美元牛市之所以表现出两头的优势，是因为近年来全球的不明确性显着上升(例如中美摩擦、英国脱钩、新型冠状病毒大爆发等)，另一方面世界经济依然长期停滞。 上述两个理由中，第一个理由是加强美元避险货币的作用，第二个理由是加强美元反周期货币的作用。 这双重原因推动美元指数在年3月再次达到周期的高价。 从现在的展望来看，世界不明确性高的企业和世界的成长低迷这两个要素没有变化，反而有可能进一步加强 从全球不明确性来看，今年11月美国将举行选举，特朗普获得连任的概率不容低估，中美摩擦的未来有可能再次加剧 另外，美俄、美欧、中东地区的各种冲突也不可低估 从全球增长低迷来看，全年的世界经济可能会缩小4.9%，远不如2009年的全球零增长 因此，从这两个立场来看，美元可能依然在一定程度上受到投资者的欢迎。 在美元指数下降的过程中不平坦，也有可能在某种条件下再次强烈反弹 另外美元指数必须测量美元对六种发达国家货币汇率的加权平均，并看到美元指数篮子不包括人民币 因此，美元指数的下降不一定意味着人民币对美元汇率的上涨 事实上，在中美贸易战持续全面激化的极端情况下，美元指数和人民币对美元汇率都完全存在贬值的可能性 其次，认为人民币对美元汇率将进入长期或周期性的观点，在中国经济和世界经济增长率保持高增长差距、中国国内利率明显高于世界利率的前提下，中国将迎来持续的资本流入，认为人民币对美元汇率的上升 笔者认为这一观点符合事实，但不保证短期资本经常流入 实际上，近一两年来，国内股票市场的投资者开始深切感受到北上资金频繁流入对国内蓝筹股票的股价冲击 北上资金出现较大的波动性很大程度上引起了国内蓝筹股股价的波动性 换言之，短期跨境资本流动具有很强的对冲性质，要看到内外条件变化后资本流动的规模和方向频繁变动 当然，外国机构的投资者不能认为是非常稳定的长期投资者 在这方面，看看巴西、阿根廷、土耳其和俄罗斯的例子就能充分证明问题 更重要的是，现在中国的跨境资本管理具有很强的“广泛进入”优势，这种优势是在年811汇款变更后形成的 811汇款修改后，中国央行为了抑制人民币对美元汇率的迅速贬值，采取了动员外汇准备干预市场，介入离岸市场，反复调整人民币对美元汇率中间价格的对策。 另外，中国中央银行从年下半年开始陆续收紧各种资本外流限制 例如，从年度国际收支表来看，迄今为止，中国直接投资流出、证券投资流出、其他投资流出的绝对规模都是老了，历史性的高 从年到年，上述三种投资流出总体表现出缩小量的特征 考虑到中国的经济体量在变大，上述证据只是证明这种跨境资本流出的收缩首先是跨境资本管制变得严格的结果。 但是，即使如此，地下路线的资本流出依然不容忽视 例如，从2009年到2009年，中国国际收支表连续11年出现错误和缺失项目净流出 特别是从年到年，这个项目的净流出规模明显上升，4年间年均流出2064亿美元 年、年、中国年度国际收支表出现更奇怪的现象，即经常账户、非储备性金融账户馀额之和(顺差)，基本等于失误和遗漏项目的网络流出 最近，国内出现了另一种观点，目前中国中央银行应该加快资本账户的开放，以开放应对美国的摩擦 考虑到中国国际收支结构的上述特征，这一观点确实荒谬 现在假设中国中央银行全面开放资本账户，资本是大幅度流入还是大规模流出？ 还是先大举流入后，以更大的规模流出？ 换句话说，在中国国内系统金融风险没有得到根本控制之前，中国政府不能简单全面开放资本账户 有一个非常天真的观点认为资本账户开放后，外国投资者的资金流入几乎抵消了本国投资者的资金流出，即整体资本流动不会发生大的变化 作为长期跨境资本流动的研究者，我可以负责任地说。 很多情况下，作为新兴市场国的东道国被发现非常忧郁，内资流出和外资撤退总是高度重叠，发生了。 外资一旦撤退，预计会对一国的国际收支、本币汇率、资产价格产生负面冲击 再次，认为人民币对美元汇率将进入长期或周期性的观点，认为现在人民币对美元汇率已经足够市场化，最近基本面对美元升值有推进的优势。 但实际上，年811汇改以来，人民币对美元汇率的最终抑制，一方面与前述“宽入严出”的跨境资本流动管理有关，另一方面与年5月以来的反周期因子的实施有关 虽然有时反周期因子看起来不起作用，但它的存在对稳定外汇市场上投资者汇率运动的期待很重要 如果宣布全面开放资本账户，加上取消反周期因子，在极端情况下人民币对美元汇率如何变大是不难想象的 如上所述，笔者考虑到美元指数下跌的波动性、“广泛进入”的资本管理结构，以及反周期因子对人民币汇率的稳定作用，考虑到将来全球不明确性高的企业和全球无增长力的优势，至今人民币汇率仍是新周 (原创张明来自《张明宏观金融研究》，首次发表于21世纪经济报道)原标题:“趋势:人民币汇率是否进入上涨新周期”阅读了原文 。
