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9月18日，蓝鲸娱乐报道称，在收购浙江长盛三年后，公司迎来了收入报告的空·怀特。华谊兄弟(300027)在这背后发生了什么？尽管华谊兄弟在主要电影业务上不断受到新人的挑战，但它一直处于资本行动的前沿。中国市场上少数几起明星公司收购案大多发生在华谊兄弟。
以下是全文:
据记者统计，从浙江长盛到郝汉东阳，再到东阳美拉，华谊共支付了20.58亿元现金完成这三家明星公司的收购。以2015财年为例，华谊兄弟年净利润(扣除前)为9.76亿元，归属于母公司的三家公司利润为9445.8万元，占近10%。早在2013年9月，华谊兄弟就通过了全资子公司浙江华谊兄弟电影投资有限公司(以下简称“华谊电影”)。浙江长生影视制作有限公司成立仅3个月，股权转让2.52亿元(收购完成后，华谊影业持有浙江长生70%的股份，成为华谊兄弟的孙子公司。张国力用1.52亿元的转让款购买了实际控制人王、持有的华谊兄弟股份。
“现金减持”、“成立仅三个月”、“皮包公司”等疑虑一度泛滥，因此华谊兄弟不得不在收购后发布补充公告，解释此次交易是基于浙江长盛2013年税后净利润的12倍估算。
当时，浙江长盛承诺2013年税后净利润约为3000万元，估值为3.6亿元，华谊购买浙江长盛70%股权的对价为2.52亿元。
公告还透露，张国力对华谊兄弟业绩的承诺是5年。
张国立在2016年3月接受媒体采访时直言不讳地表示，近年来，电视剧市场很难盈利。“现在的价格，演员的价格，一部戏的投资和收入都不成比例。此外，电视台不能在电视剧中间插播广告，也拿不到那么多钱来接收电视剧，导致目前的电视剧没有ip。小块鲜肉很难。”他承认一集ip剧可以卖到900多万，但我们只有100多万，但实际上它们都属于“赔钱赚钱”。
一方面是电视剧市场形势严峻，另一方面是对赌博协议的严格要求。三年后，以2.52亿元收购的浙江长盛，达到了华谊的业绩要求？
白色收入背后的空
回顾浙江长盛被华谊收购后的财务表现，记者发现，浙江长盛连续两年拥有收入和净利润两项重要的财务指标，在披露期的中后期出现大幅跃升。
2014年上半年，浙江长生收入388.68万元，净利润293.34万元，经营活动现金流量-895.02万元。但在2014年年报中，其收入为1.11亿元，净利润为3430.23万元，经营活动产生的现金流量为3352.83万元。下半年，浙江长生净利润增长10倍，现金流增加4000多万元。“跑步”履行了协议。
同样在2015年上半年，浙江长盛的营业收入为35.85万元，净利润为-267.34万元，经营活动产生的现金流量为-2323.96万元。2015年全年财务报告披露时，浙江长盛的营业收入跃升至近1.37亿元，净利润跃升至3779.5万元，经营活动产生的现金流量为463.31万元。半年内，浙江长盛的收入增加了1.37亿元，净利润增加了4046万元，从而完成了“大跃进”形式的赌博协议承诺。
记者查阅了华谊公司8月25日发布的2016年半年度报告。1月至6月，浙江长生经营收入的财务项目为空，净利润为-308.52万元，经营活动现金流量为-3817.11万元。
针对浙江省长盛县的白宫问题，记者咨询了几位金融专业人士。他们认为对一般上市公司孙公司的财务数据披露没有硬性要求，但既然已经披露了，就要充分披露。总的来说，收入留白意味着零，即浙江长盛2016年上半年的收入为零。这种情况有两种可能性，一种是公司经历了重大变化，另一种是公司可能会用这笔钱进行其他投资，这将在年底反映出来。
由此可见，浙江长盛自并入华谊兄弟三年来的财务业绩已经形成了一个格局，即上半年和下半年收入和净利润都有明显的飙升增长，从十倍到几十倍不等。作为浙江长生的母公司，华谊兄弟没有披露出现这一现象的原因以及2016年上半年收入为零的原因。
那么，公司的业务是否明显受到了季节的影响，导致了2016年上半年和下半年的收益差异以及2016年上半年的零收入？
2016年上半年，浙江长盛没有获得新的影视剧发行许可证。2015年全年，浙江长盛获得了两部电视剧《金色血液频道》和《赎罪门》(后更名为《爱情追踪》)的发行许可证。其中，《追踪爱情》于2016年5月在安徽和湖北卫视首播，并在爱奇艺、优酷和腾讯等视频网站上点播。《金色血液频道》于2016年6月在四川地面频道播出，8月在爱奇艺等视频平台点播。2013年，华谊预付了2000万元制作金血频道的资金。2014年，浙江长生获得了四部电视剧的发行许可证。
此外，浙江长盛于2015年获得广播电视节目制作许可证，开始涉足综艺节目制作领域。综艺节目《让我们穿越》是其制作方之一，该节目于2015年7月在四川卫视平台上开播，已播出两季。目前尚不清楚浙江长盛在此次综艺节目中的投资额度和收入占比是否会对浙江长盛的运营产生重大影响。
浙江广播电视集团的朱颖曾经写道:“电视台的电视剧采购一般都是分期付款的。例如，签订合同后，预付定金，验收后再付两次母带费，最后付款在实际播出后再付。”一位不愿透露姓名的业内人士表示，虽然电视剧运营的时间链很长，但电视账户周期拖得很长，视频网站的分割时间可能会拖得更长，从其他从事影视制作的上市公司来看，从来没有过如此大的业绩波动，而且时间节点也是如此相似。2016年上半年，至少有一部浙江长生的电视剧已经播出，根据常识，它至少收到了一部分付款，这应该反映在它的业务收入中。"
性能补偿算法
除了浙江长盛，华谊兄弟在2015年完成了另外两项对高溢价明星公司的收购。
2015年10月22日，华谊兄弟以现金7.56亿元收购浙江东阳郝汉影视娱乐有限公司(以下简称“东阳郝汉”)70%的股权。东阳郝汉的主要股东包括安杰拉巴比、李晨、杜春和陈赫。
2015年11月19日，华谊兄弟以10.5亿元现金收购浙江东阳美拉传媒有限公司(以下简称“东阳美拉”)70%的股权，其中董事冯小刚持有99%的股权。
根据全国企业信息公示系统，东阳郝汉的成立及审批日期为2015年10月21日，表明公司成立一天后被华谊收购。东阳美拉的成立和批准日期为2015年9月2日。当它被收购时，只成立了2个多月。
在资产方面，根据华谊兄弟的收购公告，东阳郝汉的净资产只有1000万元；截至2015年11月19日，东阳美拉的总资产为13600元，总负债为19100元，所有者权益为-5500万元。
与上述浙江长生相似，华谊兄弟对这两家公司盈利能力的判断也采用了原股东承诺和博弈协议。华谊兄弟在东阳郝汉的业绩目标是实现2015年经审计的税后净利润不低于人民币9000万元。自2016年以来，每年的业绩目标是在前一年承诺的净利润目标基础上增加15%。如果赌博失败，将在当年用现金弥补华谊影业。华谊兄弟对东阳美拉的业绩目标是当年净利润1亿元，以后的年净利润增长15%。
然而，根据华谊兄弟2016年上半年的财务报告，东阳郝汉的收入为9428.36万元，净利润为3416.03万元；东阳美拉收入5093.93万元，净利润3535.6万元。上述赌博协议中承诺的净利润的一半的金额还有一定的距离。
在这三次并购中，最受市场批评的是过高的估值。华谊收购明星公司的估值采用收益法计算，收益法以公司的估计税后净利润乘以保险费率为基础，以赌博净利润的年增长率和赌博失败的现金补助为保证。
根据公开信息，2013年收购浙江长盛时的保险费率是12倍，2015年收购两家公司时的保险费率是15倍。然而，如果使用收购当天的所有者权益，浙江长盛的溢价为36倍。东阳郝汉的溢价超过100倍，东阳美拉被收购时是一项负资产。
此外，当华谊在2015年收购这两家公司时，它要求年净利润增长15%。虽然华谊没有披露对浙江长生2013年净利润年增长率的约定要求，但根据已公布的财务数据，浙江长生2013-2015年净利润年平均增长率约为10%，原约定的增长率应接近该数字。
这种承诺方案看似公平，但却隐藏着秘密。根据一些计算，在最极端的情况下，假设东阳美拉五年的利润都为零，五年内需要补偿的现金绩效总额为6.75亿元。转让方已收到10.5亿元现金。
高估值的逻辑
针对上述质疑，华谊兄弟多次表示，收购该等明星公司是基于综合考虑本年度预期净利润和明星品牌效应，双方根据正常商业交易和市场价格协商定价，交易价格公平。
然而，清华大学新闻与传播学院副教授、媒体经济学高级学者赵曙光对本报表示，基于他承诺的业绩的估值不太合理。“明星公司的估值非常困难。事实上，它是一个明星个人，这在很大程度上不是对公司的估价，而是对个人的估价。这种估值对上市公司来说是危险的。如果得到推广，上市公司的控制者就可以与明星公司勾结。”赵曙光说。
中央民族大学文学与新闻传播学院副教授岳光鹏对本报表示，华谊收购的这些明星公司的溢价肯定存在泡沫。
“明星和明星公司是不同的。明星对一部电影的票房有影响，但明星公司是需要冷静和理性的长期投资。他们应该理性回报，限制明星公司的估值。间隔，停止一些不正常的收购。”岳光鹏说道。
景福运通投资管理有限公司的基金经理李和更直白地表示，从这份赌博协议中不难看出，该公司收购明星的行为实际上是“捆绑艺人”。
易观国际分析师黄国峰同意这一判断。如今，明星已被许多影视娱乐公司纳入其战略，尤其是华谊的“大制作、大明星、大知识产权”。明星资源尤其重要。如果一个明星成为股东或与公司捆绑在一起，他自己的一些资源也将用于以后的项目，这也是收购后的一些潜在估值。
葛优离开华谊时，华谊的股票持续下跌。在我是潘金莲之后，冯小刚和华谊之间只剩下一部电影了。如果冯小刚有一天离开华谊，会有什么影响？不久前，冯小刚出现在姚来参与的上市公司文头控股的股东名单上。
北京电影学院院长张慧君教授在接受本报采访时表示，将明星与某家有资本的影视公司捆绑在一起是不现实的。因为明星更关注内容，所以影视公司不可能长期为某个明星量身定制内容。一旦签订独家独家协议，将会损害个人前途和影视作品。
同时，他提醒说，如果只是利用明星公司为上市公司增加价值，然后在二级市场获得更大的利益，那么最终会实现现金减少。这种“沉迷于死亡”的做法很可能提前消耗中国电影的潜力，对电影业造成伤害。
